Tonterías de rendimiento: por qué analizar el rendimiento de la inversión pasada no funciona y qué hacer al respecto

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Tonterías de rendimiento: por qué analizar el rendimiento de la inversión pasada no funciona y qué hacer al respecto

Uno de los rituales más practicados de la industria de la inversión es discutir el desempeño pasado. Este hábito, tanto de los inversores individuales como institucionales, se ve facilitado por la disponibilidad generalizada de cifras de rendimiento. Desafortunadamente, el derby de rendimiento que se deriva de esta orientación sirve para distraer la atención de los problemas que importan mucho más en lo que respecta a su bienestar.

Uno de los mejores pensadores de la industria, Nassim Taleb, abordó el papel del desempeño en respuesta a la pregunta de cómo hacer el mayor bien y el menor daño en la industria de inversión. En el artículo “Quemaduras controladas” En la revista CFA, Taleb respondió: “Trate de no competir en función del rendimiento, pero agregue elementos cualitativos para mostrar la responsabilidad en la gestión de riesgos y la conciencia de la necesidad de proteger realmente al cliente cartera de productos en lugar de la suya … Cuando invierte el dinero de su cliente, no lo invierte solo por rendimiento pero por robustez. Eso es lo que quieren sus clientes.

Taleb presenta un argumento sólido contra el uso del rendimiento pasado en relación con el objetivo de robustez, pero hay uno aún más fuerte. El rendimiento pasado ni siquiera 39; ni siquiera proporciona una visión significativa de los rendimientos futuros.

El veredicto sobre el rendimiento pasado no es nuevo, pero es una de las muchas pepitas de conocimiento de inversión que simplemente no ha sido (# ; t difundido a través de la inversión pública de manera muy eficiente. De hecho, la evaluación del rendimiento pasado se ha estudiado de manera bastante rigurosa y la lógica de su fracaso es sencilla. Según Mark T. Finn y Jonathan Finn, CFA, “El problema de los datos puede considerarse análogo a un concepto de ingeniería llamado relación señal / ruido … La realidad es que existe una gran cantidad de variabilidad o ruido , en seguridad y gerente de devoluciones. [Just One Thing: Twelve of the World's Best Investors Reveal the One Strategy You Can't Overlook, edited by John Mauldin]

Michael J. Mauboussin habló en términos similares de “señal y ruido”. en una presentación a la CFA Society of Baltimore sobre su libro, The Success Equation. En él dijo: “Existen valores atípicos debido a la habilidad extrema y la suerte extrema combinadas”. Añadió que, “donde hay suerte, hay reversión a la media”. Mauboussin desarrolla su tesis “Buscando la habilidad del administrador de cartera”: “Los resultados, y especialmente los resultados a corto plazo, no pueden distinguir entre un buen proceso y un proceso pobre debido al papel de la suerte”. Por lo tanto, ir directamente a los resultados da pocas indicaciones sobre la calidad del proceso de toma de decisiones y la habilidad del participante.

Estas calificaciones no son solo teóricas, sino que también están corroboradas por la experiencia. Finn y Finn informan que “ los estudios han demostrado que incluso los gerentes con los mejores registros a largo plazo generalmente tienen un rendimiento inferior al mercado 40 por ciento del tiempo, y no es inusual que tengan períodos de tres a cinco años de rendimiento por debajo del par. No obstante, a pesar de la fuerte evidencia de lo contrario, sigue siendo una práctica común que los consultores pongan a los gerentes de guardia después de tres años de rendimiento inferior al índice de referencia.

Mauboussin amplía la discusión elaborando exactamente por qué las medidas de rendimiento no funcionan. Explica: “El enfoque basado en devoluciones omite los dos pasos de fiabilidad y validez y va directamente a los resultados”. No hace una pausa para preguntar: ¿qué conduce a un exceso de rendimiento? Solo mide el resultado. Este enfoque funciona en campos donde la habilidad determina resultados y la suerte no es gran cosa. Por ejemplo, si tiene cinco corredores con habilidades dispares que corren un 100 – yarda, el resultado de la carrera es un predictor altamente confiable de la próxima carrera. nada sobre el proceso porque solo el resultado es una prueba de la diferencia en la habilidad.

En la medida en que nuestro objetivo es identificar las características de los gerentes que tienen un alto grado de habilidad y, por lo tanto, la mejor oportunidad de rendimiento superior, ahora tenemos un marco analítico apropiado desde el cual realizar evaluaciones. Mauboussin continúa: “Ahora la discusión cambia un poco. Las preguntas se convierten en: ¿qué medidas de la cartera de un gerente activo reflejan la habilidad y, por lo tanto, la confiabilidad? Por ejemplo, un gerente puede controlar el número de participaciones, el riesgo, la rotación y las tarifas. Luego, de las medidas que son confiables, que están altamente correlacionadas con el objetivo final de entregar retornos excesivos? ¿Existen medidas que sean confiables y válidas?

La respuesta es un rotundo “¡SÍ!”. Más específicamente, esa medida es Active Share. Esta métrica determina el grado en que una cartera es diferente de su punto de referencia. El nivel más alto es 100% y al 0%, la cartera sería idéntica a la referencia. Para proporcionar algunos umbrales razonables, Mauboussin señala que, en general, una parte activa de 60 por ciento o menos se considera indexación de armario y acciones activas de 90 el porcentaje o más indican gerentes que realmente seleccionan acciones “.

En un excelente estudio, “Active Share and Mutual Fund Performance”. del Financial Analysts Journal, Antti Petajisto arroja una gran cantidad de luz sobre la gestión activa de inversiones al analizar el desempeño de los fondos mutuos de capital social clasificados por la magnitud de la participación activa. Descubrió que, “los seleccionadores de acciones más activos [highest active share] superaron a sus índices de referencia incluso después de las comisiones, mientras que los indexadores cercanos tuvieron un rendimiento inferior”.

Los gerentes con un alto porcentaje de participación activa tienen una mejor oportunidad de tener un mejor desempeño por dos razones predecibles. Una es que se centran en las “mejores ideas”. que puede afectar significativamente el rendimiento de la cartera. La otra es que no tienen mucha superposición con los puntos de referencia que podrían replicarse con fondos de índice de bajo costo. Como describe Petajisto, “el problema es que los indexadores de armario son muy caros en relación con lo que ofrecen”. Ahora los inversores tienen una medida objetiva para verificar la intensidad de selección de valores de sus gestores de inversión y, por lo tanto, evaluar mejor el valor de esos servicios.

Tan eficaz como la participación activa es en la evaluación de la habilidad de un administrador de inversiones, hay muchas otras medidas que también pueden ayudar. En una excelente revisión de la literatura académica sobre el tema, Robert C. Jones, CFA y Russ Wermers destacan una amplia variedad de características útiles en la “Gestión activa en mercados mayormente eficientes”. del Financial Analysts Journal. Además de ser un gran recurso para los criterios de evaluación del gerente, el artículo de Jones y Wermers también brinda un respaldo útil del esfuerzo: “Esta encuesta de la literatura sobre el valor de la gestión activa muestra que el gerente activo promedio no tiene un rendimiento superior pero que Una minoría significativa de gerentes activos agrega valor. Además, los estudios sugieren que los inversores pueden identificar gerentes activos superiores (SAM) de antemano mediante el uso de información pública.

Warren Buffett dijo una vez, “Hay tanto que” es falso y chiflado en la práctica moderna de inversión … Si solo redujo las tonterías, esa una meta que razonablemente debes esperar. '' La mala noticia es que una gran proporción de los participantes de la industria todavía se centran en el rendimiento pasado como un mal hábito. La buena noticia es que puede “reducir las tonterías”. renunciando a la distracción del rendimiento pasado y en cambio enfocándose en otros factores más indicativos. La muy buena noticia es que existen tales factores. La participación activa, en particular, es una métrica poderosa que está avanzando significativamente con inversores sofisticados. En resumen, cambiar la discusión sobre el rendimiento es una de las cosas simples que puede hacer para nivelar el campo de juego y cambiar las probabilidades a su favor.

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